La gestion alternative

La gestion alternative

La gestion alternative : une opportunité pour passer la crise ?

Dans un contexte de marché volatil, il est plus que jamais nécessaire de diversifier ses investissements avec des stratégies qui proposent des rendements indépendants des mouvements généraux du marché.

Ces dernières années, la gestion alternative a largement fait ses preuves en termes de performance absolue et de volatilité modérée. Néanmoins les techniques employées restent méconnues de nombreux investisseurs qui considèrent souvent les hedge funds comme des "boîtes noires".


Tenter de donner une définition précise de ce que recouvre la gestion alternative peut sembler relever de la gageure, tant il est vrai que cette gestion concerne des types de procédure aussi variés que complexes et, au surplus, en constante évolution.
Aussi, convient-il de la définir par opposition à la gestion traditionnelle afin de déterminer ses caractères spécifiques et son originalité.

Il existe, en effet, des différences fondamentales entre ces deux types de gestion, dont les trois plus importantes sont la fixation des objectifs, les instruments financiers utilisés et les stratégies d’investissement envisagées.

La gestion traditionnelle fait référence, le plus souvent, à un benchmark ; c’est donc une gestion relative, dont l’objectif principal est d’investir à moyen-long terme dans des actifs financiers définis. Par conséquent, l’orientation des marchés financiers jouera un rôle important dans les performances et les risques de ce type de fonds, les capacités du gérant à mettre en oeuvre une politique appropriée de gestion d’actifs étant reléguées au second plan. Les performances des fonds traditionnels seront, le plus souvent, systématiquement comparées à un indice (Actions françaises : CAC 40, Actions européennes : Eurostoxx 50…). Suivant les styles de gestion du fonds, l’objectif du gérant sera de suivre la tendance de l’indice de référence (cas de la gestion indicielle) ou de battre l’indice par une stratégie de « stock-picking ».

La gestion alternative, quant à elle, vise un objectif de performance positive absolue, décorrélée des marchés financiers, en exploitant leurs inefficiences. L’investisseur, en ne souhaitant plus dépendre de l’évolution des marchés financiers, sort donc de la logique de la droite de marché (Prime de risque ajustée du b), pour s’exposer directement aux qualités du gestionnaire.

Les supports d’investissement seront également différents de la gestion traditionnelle. Cette dernière investit sur des actifs, tels que les actions, les obligations et les titres monétaires. La gestion alternative, quant à elle, investira sur ces mêmes supports mais étendra ses investissements à des produits plus complexes tels que les produits dérivés, les titres non cotés… Elle aura également recours à la vente à découvert et à l’effet de levier.

Ces supports d’investissement permettront ainsi d’assurer une gamme d’investissements plus variée. A cet égard, on peut les regrouper en quatre styles d’investissement :

Le stratégies Long-Short Equity consistant à prendre simultanément des positions Long (acheteuses) et Short (vendeuses) sur des titres, les uns sous-valorisés et les autres survalorisés afin de jouer une correction du marché et être ainsi gagnant sur les deux positions. Ces positions peuvent être prises directionnelles (en achetant plus ou en vendant plus) ou non directionnelles pour le cas du market neutral (en prenant des positions équivalentes sur les deux valeurs), cette stratégie consistant à jouer l’écart entre les deux valeurs.
Les stratégies d’arbitrage consistant à exploiter les sous-valorisations des instruments financiers, ou des inefficiences dans leurs relations. Citons, par exemple, les stratégies d’arbitrage sur taux portant sur les écarts de rendement de la courbe des taux et misant sur un retour à la moyenne, les stratégies d’arbitrage de convertibles qui consistent le plus souvent, à cumuler une position longue sur le convertible et une position short sur l’action sous-jacente. Ces stratégies utilisent des outils de modélisation complexes pour déceler des opportunités et ont recours à un effet de levier important, car les gains sont souvent très faibles.
La stratégie « event-driven » prenant des positions lors d’une situation particulière dans la vie de l’entreprise (fusions, distressed securities…). Dans le cas d’une fusion, le gérant se positionne à l’achat sur la société cible et à la vente sur les actions de la société acheteuse.
Les stratégies directionnelles du type global macro ou CTAs prenant des positions sur les tendances de marché, celles-ci étant le plus souvent non-couvertes. Ces stratégies différent des autres stratégies de gestion alternative car s’apparentant plus à des stratégies de trading pures qu’à une exploitation d’inefficience des marchés financiers.
Ces différentes stratégies se sont développées dans des véhicules ad hoc, le plus souvent off-shore, pour contourner les réglementations imposées aux véhicules de gestion traditionnelle. Nous appellerons ces structures « hedge funds ».

Cela exposé, il est à souligner que l’industrie de la gestion alternative a connu différentes évolutions depuis la création du premier hedge funds, de type Long-short Equity, par Alfred Winslow Jones en 1949. Sa croissance a notamment été spectaculaire de 1990 à nos jours, passant de moins de 1 000 hedge funds à plus de 8 000 en 2004. Ce développement a été encouragé par plusieurs changements intervenus dans la nature de la clientèle des hedges funds.

Celle-ci, composée initialement de clients très fortunés, a cédé peu à peu la place à une clientèle institutionnelle et de particuliers divers. Cette modification a été rendue possible par le développement des fonds de fonds, lequel a permis une démocratisation de la gestion alternative et à la suite du recul des rendements des marchés financiers. L’effondrement de la bulle des valeurs technologiques a démontré, face à des marchés actions en difficultés, la capacité de la gestion alternative à procurer des rendements de façon régulière.

Les différentes stratégies ont, quant à elles, connu chacune leur période de succès. Du Long-Short Equity de 1949 jusqu’aux années 1980, à la période de Global-Macro qui a eu son époque de gloire dans les années 1990, avec notamment l’épisode de sortie forcée de la Livre Sterling du système monétaire européen et sa période de doute avec la crise russe et l’effondrement du fonds LTCM. La tendance actuelle serait une prédominance des fonds Equities qui représenteraient 34% de l’industrie des hedge funds (dont 13% Long-Short) contre les fonds à stratégie directionnelle qui, eux, représentent environ 22% des stratégies (dont 17% Macro).

La période actuelle de forte reprise boursière (+19% sur le CAC 40 depuis un an, +8% sur le S&P 500 ) pourrait limiter l’engouement des investisseurs pour la gestion alternative. Il n’en reste pas moins que la gestion alternative est bien un mouvement de fond et non pas un effet de mode.

La bonne tenue des marchés financiers pourrait expliquer également la suprématie actuelle des stratégies de type Equities.

Pourtant, il convient de se souvenir de la première crise qui a bouleversé le secteur de la gestion alternative en 1970, certains gérants, lassés de perdre de l’argent sur des marchés toujours haussiers, ne suivirent pas scrupuleusement la théorie de Jones révélée en 1966 et délaissèrent la vente à découvert. Or, la crise de 1970, suivie de la crise boursière de 1974, a mis en faillite de nombreux fonds ayant justement abandonné la vente à découvert. Les stratégies equity non hedge et Long-short représentent, quant à elles deux, 23% de l’industrie des hedge funds.

Dans une situation de mondialisation, où les économies sont interdépendantes les unes des autres et où la croissance actuelle des Etats-Unis, notamment dûe à des taux d’intérêt très bas et une surconsommation de la part des ménages, peut paraître quelque peu illusoire au point que Mr Alan Greenspan, Président de la FED, dans son allocution du 26 août 2005, s’inquiète de l’effet de bulle sur certains supports d’investissements, tels que les actions, les obligations et l’immobilier. De ce fait, et dans un contexte où de nouveaux pays, tels que la Chine et l’Inde, deviennent des acteurs incontournables de l’économie mondiale, faut-il présager un remodelage structurel des stratégies alternatives avec une résurgence de la stratégie Global Macro, qui pourrait se fonder sur de nouveaux arbitrages nés d’inefficiences, dans un contexte d’économie de plus en plus globale.

Dans des marchés agités, certains fonds atypiques offrent un refuge.
Les hedge funds au secours des épargnants? Proposés dans les banques, chez les courtiers en ligne, ou via des contrats d'assurance-vie, par exemple sous le nom de gestion alternative, ils se vantent de protéger le capital quand la Bourse va mal, tout en offrant, les bonnes années, une performance qui se rapproche de celle des actions. Une promesse séduisante pour les épargnants en période de krach. «Depuis quelques jours, pour la première fois, des particuliers nous appellent pour se renseigner sur nos fonds alternatifs », constate Cyril Julliard, président d'Eraam.

En moyenne, cette gestion a rapporté de 4% à 10% en 2007 (avec d'importants écarts selon les fonds). Mais rien n'assure qu'elle sera aussi brillante cette année, si la Bourse s'enfonce. « En 2002, année noire pour les actions, la gestion alternative avait rapporté 3% à 4% seulement », rappelle Cyril Julliard. L'année a d'ailleurs mal commencé. Quand les marchés plongent soudainement, de nombreux hedge funds, pris de court, souffrent en effet aussi quelque temps, avant d'ajuster leurs portefeuilles.


Un début d'année difficile

« Depuis début janvier, ceux dont les stratégies s'appuient sur les actions soit environ 40 à 45% des fonds ont perdu entre 3% et 10% », note Arié Assayag, responsable de la gestion alternative à SGAM AI. Mais d'autres ont mieux réussi. « Au final, sur un bon portefeuille de fonds appliquant des stratégies différentes, le recul est limité entre 1 et 2% », ajoute Arié Assayag.

Lors de la correction de l'été dernier, certains hedge funds avaient subi des pertes très importantes. « En janvier, malgré le krach, ces accidents ne se sont pas reproduits. Les gérants de hedge funds étaient mieux préparés aux turbulences des marchés. Et ils ont gagné ces dernières années en sérieux et en transparence, ce qui limite les risques », explique Gilles Rouchié, directeur général d'UFG Alteram.

Le reste de l'année pourrait donc réserver de bonnes surprises. « La gestion alternative pourrait tirer profit de la dislocation des marchés et des écarts de valorisation entre les actifs », estime Cyril Julliard. Un avis que partage Olivier Lazar, directeur général délégué d'Olympia Capital Management. « La volatilité accrue des marchés financiers devrait soutenir les performances » , explique-t-il. « Mais la gestion alternative n'est ni une martingale ni un produit de trésorerie. Ce placement est à envisager pour 12 à 24 mois minimum », ajoute-t-il. Et sur le marché, le meilleur côtoie le pire. « Pour limiter les risques, les épargnants ont intérêt à préférer des fonds de fonds, qui regroupent différents hedge funds, de différents gérants